فاصله بورس با رونق

 رکود طاقت‌فرسای بازار سرمایه تهران همچنان در روزهای پایانی تابستان بحرانی سال‌۱۴۰۳ که از روزهای آغازین شاهد تحولات و اتفاقات غیر‌قابل‌پیش‌بینی بسیاری بوده‌است، ادامه دارد. با توجه به کمبود شدید نقدینگی در سطح بازار‌های واقعی و ضعف تقاضای کل در اقتصاد کشور طبق روال ماه‌های قبل انتظار بهبود خاصی در سطح درآمدهای عملیاتی و میزان فروش واقعی شرکت‌های بورسی نداریم و همچنان تنگنای تامین مالی کشور که متاثر از محدودیت‌های کنترل مقداری ترازنامه بانک‌ها و همچنین سیاست پولی انقباضی بانک‌مرکزی است، بنگاه‌های کوچک و متوسط و حتی شرکت‌های بزرگ را تحت‌تاثیر قرارداده و هزینه پول را به‌شدت بالا کشیده است.

در کل انتظار داریم گزارش‌های مالی فصل تابستان به‌جز در برخی بخش‌های انگشت‌شمار گزارش‌های جذابی نبوده و شاهد تداوم کاهش حاشیه سود شرکت‌ها و کاهش نرخ بازده دارایی ROA و بازده وجوه سرمایه‌گذاری شده ROIC شرکت‌ها باشیم. همچنین انتظار داریم میزان نسبت هزینه مالی به کل درآمدهای عملیاتی شرکت‌ها رو به افزایش بوده و باعث کاهش حاشیه سود خالص شرکت‌ها شود.

همچنین انتظار می‌رود اثر قطعی برق مکرر در فصل تابستان در صورت‌های مالی شرکت‌ها در قالب رشد میزان هزینه ثابت به‌ازای هر واحد محصول در اثر کاهش میزان تولید و انحراف از بودجه‌عملیاتی نمایان شده و باعث افت میزان ارزش‌افزوده و حاشیه سود ناویژه شرکت‌ها شود. روی‌هم‌رفته نمی‌توان ادعا کرد که گزارش‌های شرکت‌ها در ۶ ماهه ابتدایی سال ‌و به‌ویژه فصل تابستان گزارش‌های جذابی بوده‌اند و همین موضوع با وجود افت قیمت شدید سهام و ارزنده‌نمایی تمام معیار‌های ارزش‌گذاری بازار باعث عدم‌اقبال به سهام به‌عنوان یک دارایی ریسکی و تداوم رکود در سطح بازار شده‌است. با وجود اینکه افزایش سطح ارزش معاملات طی روز‌های گذشته مقداری بهبود نقدشوندگی و افزایش جابه‌جایی‌ها در بازار را نشان می‌دهد، اما هنوز با سطح رونق بازار فاصله بسیار زیادی دارد.

در بخش سیاستگذاری پولی نیز بانک‌مرکزی پس از ۲هفته انقباض پولی در عملیات بازار باز و کاهش نسبت سفارش‌های پذیرفته‌شده به کل سفارش‌های ارسالی بانک‌ها در سامانه تابا (کسری ذخایر بانک‌ها) به حدود ۳۶‌درصد و جذب نقدینگی به میزان ۸.۴همت در ۲هفته منتهی به حراج شماره‌۲۲ که منجر به سقوط شاخص عملکرد محاسبه‌شده توسط بنده به حدود ۰.۱۵واحد شده بود، نهایتا هفته گذشته طی حراج شماره‌۲۳ با تزریق مجدد منابع به میزان ۹.۶همت و پذیرش ۱۰۰‌درصد از درخواست‌های ارسالی بانک‌ها شاخص عملکرد را مجدد به بالای یک واحد رساند و موضع انبساطی از خود نشان‌داد.

همچنین در حال‌حاضر میزان رشد بدهی قانونی بانک‌ها به بانک‌مرکزی با احتساب اعتبارگیری قاعده‌مند بیش از ۵۱همت از ابتدای سال‌جاری است. در حال‌حاضر نرخ متوسط بازده تا سررسید ‌اسناد خزانه اسلامی به‌عنوان شاخص نرخ بازده بدون‌ریسک در سطح بازار به‌حدود ۳۰.۶درصد معادل با ۲۷‌درصد بانکی رسیده‌است که بانک‌ها نیز به‌راحتی پیشنهاد نرخ‌های ۲۷ تا ۳۰‌درصدی سپرده‌های بلندمدت برای مشتریان ویژه را روی میز قرار می‌دهند و در بخش اعطای تسهیلات نیز بخش‌عمده بانک‌ها طلب مسدودی سپرده معادل با حدود ۳۰‌درصد از تسهیلات دریافتی را دارند که نرخ معادل ماهانه را در صورت چشم‌پوشی از هزینه فرصت ایجاد میانگین مانده به حدود ۳۳‌درصد معادل با ۳۸‌درصد اوراق بدون کوپن می‌رساند. این بدین معناست که در حال‌حاضر ارزان‌ترین پول در دسترس در اقتصاد ایران برای فعالان اقتصادی که اقدام به تامین مالی مبتنی بر بدهی می‌کنند، در بهترین حالت ممکن حدود ۲۸ الی ۳۰‌درصد است.

یکی از اقدامات مفید و مهم اخیر سازمان بورس در حوزه کمک به تامین مالی بنگاه‌ها از طریق بازار سرمایه اعطای مجوز عرضه خصوصی یا private placement اوراق‌بدهی کوچک‌تر (زیر ۲۰۰‌میلیارد‌تومان) و کوتاه‌مدت (حداکثر ۱۸ ماهه) شرکت‌ها است که این موضوع می‌تواند با حذف بخشی از هزینه‌های مربوط به متعهد پذیره‌نویسی یا underwriting که در حال‌حاضر معادل با حدود ۸‌درصد مبلغ اسمی اوراق است و همچنین تسریع پروسه انتشار اوراق به افزایش سهم بازار سرمایه از نظام تامین مالی کشور به‌ویژه برای بخش‌خصوصی کمک شایانی داشته‌باشد، هرچند این موضوع مقداری هزینه‌های مربوط به بازارگردانی اوراق را افزایش می‌دهد و همچنان با توجه به ثابت‌ماندن نرخ سود ۲۳‌درصدی اوراق و عدم‌افزایش آن و در جهت ایجاد جذابیت برای بازاریابی و فروش اوراق مذکور هزینه‌هایی اضافه می‌شود.

همچنین مواردی مانند امکان انتشار اوراق قابل‌بازخرید توسط ناشر (callable bond) با اختیار خرید تبعی جهت پوشش‌ریسک کاهش نرخ بهره در سطح بازار و سایر ابزار‌های متنوع در حوزه طراحی و ایجاد اوراق‌بدهی شرکتی می‌تواند کمک بیشتری به بازار بدهی شرکتی داشته‌باشد و مزیت‌های خوبی را ایجاد کند. به‌طور کلی تا زمانی‌که شاهد تحولات جدی و قاطعانه در نرخ دلار نیما، برداشته‌شدن محدودیت نرخ رشد ماهانه ترازنامه بانک‌ها، نرخ بهره بدون‌ریسک و همچنین سیاست قیمت‌گذاری دستوری دولت نباشیم، به‌نظر بازار سهام با وجود ارزندگی بالا به ارزان ماندن ادامه خواهد داد.